最后，让我们来看看，对资产的极端高估在泡沫破裂中起着巨大的作用：这是一个必要的先决条件。越是高估，市场就越兴奋。但是，在判断泡沫是否会超过公允价值以及破裂时间的时候，可悲的是，价格基本上是无关紧要的。因此，这只是必要的，但绝对不是充分条件。图表 13 显示了当前周期已经拥有了这个必要条件。
换一种说法，我们应该看看格林斯潘—伯南克—耶伦执掌的美联储的政策。超过 25 年的降息政策（即利率的高点和低点都不断下降），同时伴随着许多风险，这很可能推动资产价格的上涨。在某些时候，三位都特别支持从更高价的市场中产生财富效应来帮助经济。根据多年经验，我们逐渐相信风险在提高资产价格水平上比利率水平和信贷供给更重要，尽管后两者可能也有所帮助。如果时代变得，而且当你独自一人时，风险这种不对称的承诺会变得越来越好理解，特别是在格林斯潘前 15 年的时候。格林斯潘这样的政策可能会周期性地让投资泡沫达到顶点，而事实上这种泡沫确实引起了 2000 年的科技泡沫和 2006 年的房地产泡沫。因为三位美联储直言不讳地否认这种泡沫正在发生，即使在达到 2 个标准差的水平时也是如此，泡沫形成的可能性毫无疑问地增加了。格林斯潘在 1999 年诗意地指出，互联网正在驱走的阴云，并产生一个能永久提高生产力的新时代。想想令人鼓舞的 1998 年的牛市已经超过了 1929 年高点的 21 倍，并且无情地（而且加速地）攀升到 35 倍。更具有统计意义的是，伯南克将美国有明确的 3 个标准差泡沫的房地产市场（出现概率为千分之一）视为 仅仅是美国经济强劲的反映 ，而且 美国房价从未下跌！。这是准确的，但是它的真正含义—被解释为—是美国的房价在未来也不会下降。但是，美国的房地产市场当然从来没有经历过 3 个标准差的泡沫测试！后来发生的事众所周知了。
这里的主要想说的是，耶伦也认为股票价格没有，总体而言仍在继续着风险的政策。尽管利率还会像 2003 到 2006 年一样上涨，但这被认为是经济回升下的正常的周期性上升，并不会导致泡沫的破裂。（最近利率的上涨，就像 2003 年到 2006 年 400 个基点的上涨一样，完全没有阻碍股价上涨）。为什么美联储总是对货币政策目标采取非对称的态度，支持当前的第三次资产价格泡沫呢？生活中处处是不确定因素，但我敢打赌，像耶伦这样认为 低利率更好 的继任者将完成这项工作（鲍威尔应该很适合这项任务），并且完成他们 大泡沫 系列的第三部。另一方面，如果美联储的风格发生重大转变，新任不愿意接受过去 30 年来风格，这将会减少在接下来的一到两年出现经典泡沫的可能性。但如果明年二月份之前能出现一个强劲的加速上涨，那泡沫很可能无论如何都会发生。目前只能走一步看一步。最关键问题可能是：当面对市场价格崩盘或意料之外的经济疲软时，会不会完全的美联储委员会采取宽松的低利率政策？答案当然是肯定的（之前美联储政策下的选举周期——选举前的 强刺激 以及选举后 1~2 年的政策 回收期 ——并不是凭空出现的，而是故意为之。但是自从格林斯潘被任命以来，似乎在大多数情况下都变成了三年刺激加一年紧缩的。）
在 1999 年和 2000 年初的时候，任何一个人都对泡沫的迹象有所察觉。我们知道我们还没到那一步，但我们可能会看到一些早期的迹象：对让投资者付出代价的熊市的报复心越来越强；世界上疯狂的比特币 ( 这是我所期待的一个真实的、疯狂的迷你泡沫——它通过了我的 侄子测试 ，因为他于是否购买 ) ；亚马逊 ( Amazon ) 和其他几位当前的英雄——在这里和全球——占据了更多的新闻报道和市场份额的增长百分比 ( 在我开始写这篇文章的前一天，亚马逊股价涨了 13%；腾讯今年的市值翻了一番，达到了 5000 亿美元 ) 。新闻和电视报道的日益乐观也很重要。仅仅 6 个月前，新的市场高点几乎没有被提及，而且到处都有熊市言论。现在，和电视报道对市场事件更感兴趣。 ( 最后一条评论让我想起了一些对逆向投资者的：在每一个周期中，通常会有一两个阶段，大多数投资者预计会出现市场收益或亏损，而且事实就是这样的。大量的投资者通常最终都是错的，但不是所有的时候，这主要是看在的份上！ )
其他值得一提的是 IPO 窗口和企业交易的新高。如果没有它们，我们可以有一个令人满意的上涨，但是他们的出现增大了上涨的可能性。我相信它们的出现将会使一场巨大的泡沫破裂变得更有可能。
最后，再次提一下我最喜欢的：密切关注午餐时间的电视节目。当大多数人都在谈论亚马逊，腾讯和比特币而不是爱国者的时候，就像 1999 年年底在宠物网上的最新报道一样，那我们可能就处于泡沫的最后几个月了。祝你好运。我们都需要好运了。
•如果出现这种下滑，我认为市场之后的反弹（超过 2：1）很可能远高于 1998 年前的 15 倍的估值水平，但可能略低于过去 20 年的平均趋势。
如果是我的话，我将会在您职业或商业风险承受范围内尽可能多地持有新兴市场股票和一些 EAFE 的股票。我相信这其中的任何一个都比大多数人认为的更具潜力，特别是新兴市场股票（正如我最近在 GMO 2017 年第三季度的文章中所指出的那样）。
您可以考虑一下美国的一些高动力股票的部分对冲，包括中国可能也有一些候选股。在之前的巨大泡沫中，我们从一群逐渐减少的优胜候选股票中获得了满意的收益。当人们投资于一个合理的相对价值投资组合，上述方法将会适对冲基金表现不佳的最佳对冲手段。
正如在方案 A 中也成立一样，如果我们经历了类似于过去泡沫破裂前的加速上涨，那么你应该准备降低股票的持仓，在你能承受的范围内减得越多越好。如果你不能接受这个想法并且不能开始执行退出政策，那么唯一的选择就是超配新兴市场。我当然意识到对于大的、流动性差的机构来说，从下跌的市场中快速撤出是完全不现实的想法。在这个意义下，你可以把这篇文章当做一个纯学术论文来看。
生活在一个高的时代，我必须要指出的是，如果我的猜想是正确的，那么近期的上涨对当前显然是有帮助的，就像随后极有可能发生的下跌会造成严重的损害一样。（完）